博時基金魏楨:債市短期風險偏好回落

時間:2016年03月18日 06:00:00 中財網
  盡管央行公開市場連續兩周巨額凈回籠貨幣,但得益于3月初的全面降準和節后現金回流,市場流動性保持充裕,貨幣市場利率下行并保持低位。博時安豐18個月定期開放債基金經理魏楨表示,當前政府政策從強調供給側改革,到強調供給側和需求側的均衡,政府政策的重心出現了一定的微調。本周央行MLF利率下調25基點,帶動短端利率繼續下行,3月份以來債券市場先抑后揚,收益率曲線10年-1年期限利差擴大至90個基點左右,曲線增陡。信用利差維持低位,中債企業債總財富指數今年以來增長1.41%,信用為主的純債領跑。

  長端收益率上行帶來買入機會
  魏楨說:“目前實體經濟的類龐氏格局在強化,但是短期內政府依然不愿意進行風險暴露,穩增長依然是政府的重要任務,這強化了短期的通脹預期和經濟觸底反彈預期,對于短期的債券市場形成了一定的壓力。目前,穩定匯率依舊是政府較為重視的政策目標,出乎意料的降準屬對沖性流動性投放,且是央行等到市場貶值預期弱化之后再進行的。短期來看,長端利率的進一步下行需要階段性的風險暴露。”

  魏楨認為,在當前的經濟形勢下,央行面臨一種兩難的局面,如果實施貨幣寬松,那么就很容易引發資產價格的泡沫;如果不進行貨幣寬松,則會引發被動的市場出清,觸發系統性金融風險,目前政府在這兩種選擇之中搖擺,但是搖擺的空間正變得越來越窄。她說,只有實質上的改革和風險暴露,讓軟預算約束主體出清,破而后立,才能出現利率中樞的進一步下移。由于目前的改革措施沒有實質上的突破,因此長端利率暫時很難被打下去。我們對于長端利率的上行樂觀其成,并認為長端收益率上行就是很好的買入機會。

  “主要邏輯是:長端不起,刺激不休;投資不起,債市不傷。對中國政府而言,如果長端利率持續保持在一個讓它覺得非常舒服的位置時,會很愿意利用低利率環境來進行財政刺激和地方債置換。國債司司長強調了置換計劃中三年左右’中的左右’二字,并表達了他們希望將地方債置換對于利率的沖擊降到最小的愿望。如果財政刺激之下長端利率一直沒有起來,那么中國政府將認為財政政策的擠出效應很弱,市場能夠消化更多的財政赤字,它會繼續其擴張性的財政政策。”魏楨說。

  以時間換空間獲取穩健收益
  但刺激的代價是顯而易見的,財政刺激將進一步提高中國經濟的負債水平,未來中國政府將不得不通過壓利率來維系其債務存續。魏楨分析稱,但從短期來看,如果沒有看到長端利率起來,政府應該暫時不會放棄財政刺激的努力,短期邏輯和長期邏輯之間似乎存在一定的矛盾。她說:“我們認為,當利率較為穩定時,維穩經濟是主要矛盾,政府將繼續加強刺激;但一旦長端利率上行,那么債務存續將取代維穩經濟成為主要矛盾。我們可以等待長端利率上行之后,債務存續成為主要矛盾所帶來的機會。”

  操作策略上,魏楨建議,方向上不過分悲觀,保持耐心;空間上,利率的定位非常重要。“央行構建的利率走廊對流動性預期穩定還是有很強的作用,資金利率預期平穩。資金利率穩定給長債在空間’上提供了安全邊際。2011年以來的經驗參考是,剔除貨幣政策變化因素,當經濟預期很弱時(曲線平),10年-1年期利差40-50個基點;當經濟預期很強時(曲線陡),10年-1年期間利差110-120個基點;當經濟中性平穩時,10年-1年期利差70-80個基點。如果曲線陡峭程度回升到90BP以上,那么保護是較為充分的,這是最大的屏障。時間上,政策對穩增長的重視程度顯著上升,刺激政策還沒有完全落地,效果如何,值得觀察,需要評估。建倉時點可均勻分布,大調大買,小調小買。”

  信用債市場方面,魏楨認為,防風險依然是第一位的,目前除民營企業開始出現風險暴露之外,綠地等大型企業也開始出現風險暴露。城投債總體而言還是不錯,但地方政府的債務壓力也在逐步凸顯,部分地方政府也開始撇賬,因此城投債內部依然要進行更為細致的梳理。

  債券基金投資者風險偏好度較低,建議在利率大周期下行的情形下,可多多關注定期開放債券基金,既能保持資產的適度流動性,也能以時間換空間,利用利率下行的大周期獲得較為穩健的收益。
  .中.國.證.券.報
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